Bourse. CGI, le tube de l’été ?

Le staff dirigeant de la CGI, lors de la présentation de l’OPV. De g. à d. : Abdeslam Boumehdi, directeur général, Mohamed Ouanaya, président du directoire, Hassan Boubrik, directeur général CDG Capital. (TNIOUNI / NICHANE)

Attendue depuis des mois, la filiale immobilière de la CDG arrive enfin en Bourse. Une opération d’envergure qui mobilise toute la place et qui promet un été très chaud sur le marché. Le montant global de l’opération donne le tournis : 3 à 3,5 milliards de dirhams. Un chiffre qui place l’opération CGI comme la deuxième plus importante introduction en Bourse (après le mastodonte Maroc Telecom) de toute l’histoire de la place casablancaise. C’est aussi un volume qui permet à la CGI de se placer dans le top ten des plus grandes sociétés de la cote, avec une capitalisation boursière minimale

de 15 milliards de dirhams. Du coup, l’opération d’introduction implique toutes les sociétés de Bourse de la place. Mais la part du lion revient logiquement à une autre filiale du groupe CDG, Safabourse. La petite société, qui ne pesait pas lourd du temps où elle était adossée à la BNDE, a connu une véritable métamorphose depuis sa reprise par la CDG. Aujourd’hui, la banque d’affaires de la CDG est de toutes les transactions boursières qui comptent. Et pour l’opération CGI, elle est chef de file et s’approprie par la même occasion le monopole sur les ordres émanant des salariés de la CGI et des autres filiales de la CDG. Deux types d’ordres qui représentent 7,5% de l’offre globale. Et encore, les salariés qui font le choix de souscrire aussi en tant que personnes physiques doivent obligatoirement passer par ce même intermédiaire. Pour autant, les autres sociétés de Bourse n’ont pas à se plaindre. “Les autres tranches sont tellement importantes qu’il y a bien de la place pour tout le monde”, confie le patron d’une petite société de Bourse. En effet, avec ses 3 milliards de dirhams, l’opération CGI représente, à elle seule, six fois le volume cumulé des quatre introductions réalisées depuis le début de l’année. Tous les observateurs du marché sont d’ailleurs unanimes : “La CGI vient à point nommé. Le marché s’essouffle depuis plusieurs semaines et l’arrivée d’un gros calibre pourrait bien le redynamiser”, répètent-ils en chœur. CGI vs Addoha Sur ce montant que la CGI compte mobiliser sur le marché, près de la moitié est destinée à renflouer son capital. “L’opération devrait permettre de financer le besoin en fonds de roulement additionnel, généré par le lancement de nouveaux programmes”, peut-on lire sur la note d’information. Et les projets à venir, la compagnie n’en manque pas. A leur tête vient bien entendu le projet phare de la Marina de Casablanca, confié à sa filiale Al Manar Development Company. Les comptes de la CGI laissent entrevoir d’ailleurs un volume d’investissement annuel supérieur à 3 milliards de dirhams à partir de l’année prochaine. Au total, la société envisage la construction de 38 000 unités, entre villas et appartements, et pas moins de 122 000 m2 de plateaux de bureaux. Autant de projets qui permettront à la filiale de la CDG de devenir, dans quelques années, une véritable usine à cash. A titre indicatif, le chiffre d’affaires de la CGI devrait passer de 620 millions de dirhams en 2006 à près de 4 milliards de dirhams à l’horizon 2011. Sur cette période, les bénéfices devraient de leur côté être multipliés par 20, pour frôler les 2 milliards de dirhams. De par son activité et son timing, l’opération CGI est naturellement comparable à celle d’Addoha. À titre de rappel, cette dernière avait volé la vedette sur la place boursière au courant de l’été 2006, avec la mise sur le marché de 35% de son capital, pour 2,7 milliards de dirhams. À première vue, la filiale de la CDG paraît comme un petit joueur en comparaison avec la société d’Anas Sefrioui. En effet, la CGI réalise un chiffre d’affaires quatre fois moins important et son résultat net est 10 fois inférieur. Des paramètres qui laissent certains analystes sceptiques quant à la valorisation de la CGI. “Certes, le marché a beaucoup augmenté entre les deux opérations, mais évaluer la filiale de la CDG à presque deux fois le prix d’introduction d’Addoha est exagéré”, explique l’un d’entre eux. “Quand bien même la valeur retenue soit réaliste, la société a renoncé à toute décote en fixant un prix maximal, qui correspond pratiquement à la valeur d’entreprise issue de la moyenne des méthodes de valorisation”, renchérit un autre. Des fondamentaux solides Toutefois, la CGI présente des fondamentaux assez solides. D’abord, l’activité même de la filiale de la CDG se positionne plutôt sur les logements moyen et haut standing, centres commerciaux et plateaux de bureaux. Des activités à plus forte valeur ajoutée en comparaison avec le logement social, unique métier d’Addoha au moment de son introduction… et que la CGI a totalement délaissé, il y a quelques années, au profit d’une autre filiale de la CDG. Autre paramètre, et non des moindres, dans l’activité immobilière : la réserve foncière. Au moment de son introduction, la société d’Anas Sefrioui avait sous la main moins de 300 hectares, alors que la CGI dispose actuellement de près de 1900 hectares. Cela dit, le parcours flamboyant d’Addoha après son introduction ne repose pas uniquement sur les données intrinsèques de la société. La valeur a pu multiplier son cours en Bourse par 5 grâce à une formule bien connue dans les milieux boursiers : le dopage étatique, combiné aux effets d’annonces bien calculés. En effet, depuis son introduction, Addoha a bénéficié de plusieurs terrains de l’Etat, accordés à des prix symboliques. En parallèle, le management de la société signait à tour de bras des partenariats avec des investisseurs de tout bord : les Koweïtiens du CMKD, les Emiratis d’Al Qudra et tout récemment les Espagnols de Fadesa. Les responsables de la CGI opteront-il pour la même approche ? Pas si sûr. En tout cas, vu l’abondance de cash sur le marché, tous les analystes prévoient pour la CGI un parcours remarquable en Bourse. “Une performance d’au moins 50% par rapport au prix d’introduction est pratiquement garantie à court terme”, promet un analyste. La CGI sera certainement donc la bonne affaire de cet été 2007.

Volume d’introduction : 3 à 3,5 milliards de DH Prix d’introduction : Entre 832 et 952 DH Réserve foncière : 1900 hectares Résultat Net : 88,5 MDH

Souscriptions. Attention à l’effet de levier Le mécanisme est devenu usuel sur la place casablancaise. Plusieurs sociétés de Bourse, surtout celles adossées à des banques, proposent aux souscripteurs de multiplier par dix le montant qu’ils peuvent avancer pour participer à une OPV. Pour cela, le souscripteur contracte un crédit bancaire, souvent facturé au prix fort. Cela lui permet d’améliorer ses chances pour décrocher un maximum d’actions, car plus un souscripteur demande de titres, plus il peut espérer en récolter lors de l’attribution. Mais les banques sont les vraies gagnantes dans l’opération. Vu que l’engouement sur le marché se traduit par des taux de satisfaction dérisoires, les attributions dépassent rarement le montant réellement mobilisé par le souscripteur. Du coup, l’argent prêté par la banque ne sort pratiquement jamais des caisses, et le souscripteur paie des intérêts sur une dizaine de jours (le temps entre la souscription et l’annonce de résultats) pour ne gagner qu’une ou deux actions supplémentaires. Mais le véritable danger de cet effet de levier est surtout afférent au marché secondaire. Là encore, les banques proposent au boursicoteur un crédit quasi équivalent à la valeur de son portefeuille de titres. Ainsi, le boursicoteur ne cherche plus à arbitrer entre les valeurs (vente de certains titres pour en racheter d’autres), puisqu’il a la possibilité de mobiliser du cash sans toucher à son portefeuille… contribuant ainsi à gonfler la bulle spéculative. Pire, la hausse du marché lui donne encore plus de cash à mobiliser auprès de sa banque, puisque son portefeuille de titre donné en garantie prend de la valeur. Ce cercle vicieux peut engendrer des conséquences dévastatrices en cas de chute brutale du marché.